“養(yǎng)老第一股”，要來(lái)了。

近日，來(lái)自四川的錦欣康養(yǎng)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱：錦欣康養(yǎng)）遞表港交所，擬主板掛牌上市。

作為國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者，錦欣康養(yǎng)主打“醫(yī)養(yǎng)結(jié)合”模式，核心服務(wù)對(duì)象為80歲以上高齡老人以及行動(dòng)不便、患有慢性病、存在認(rèn)知障礙等有迫切照護(hù)需求的群體。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，截至2025年9月30日，按養(yǎng)老機(jī)構(gòu)中行動(dòng)障礙入住長(zhǎng)者占比，及在全國(guó)醫(yī)養(yǎng)結(jié)合型養(yǎng)老設(shè)施的入住率計(jì)，公司在中國(guó)機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)的所有主要參與者中排名第一，占比均達(dá)85%。

值得一提的是，錦欣康養(yǎng)還是“錦欣系”的第二個(gè)IPO。

錦欣康養(yǎng)屬于錦欣集團(tuán)，早在2019年，同為“錦欣系”的錦欣生殖就在港股落子，拿下了“試管嬰兒第一股”的桂冠，市值曾一度超600億港元。

如今，一手生殖，一手養(yǎng)老，“錦欣系”又想去港股敲鐘了。

“高齡養(yǎng)老”撐起一個(gè)IPO，有VC攜2.8億“突擊”進(jìn)場(chǎng)

錦欣康養(yǎng)的業(yè)務(wù)，起步于2012年。

彼時(shí)，其創(chuàng)始人錦欣投資在成都創(chuàng)辦了首家非營(yíng)利性社區(qū)養(yǎng)老中心。十余年間，公司通過(guò)自建與并購(gòu)并行的方式持續(xù)擴(kuò)張，先后完成對(duì)上海國(guó)松集團(tuán)及多家香港安老院舍的收購(gòu)。

截至2025年9月30日，錦欣康養(yǎng)已設(shè)立或收購(gòu)23家醫(yī)養(yǎng)結(jié)合設(shè)施，累計(jì)運(yùn)營(yíng)38家養(yǎng)老設(shè)施，業(yè)務(wù)覆蓋川渝地區(qū)、長(zhǎng)三角地區(qū)及粵港澳大灣區(qū)。

根據(jù)招股書(shū)，錦欣康養(yǎng)進(jìn)行戰(zhàn)略布局，旨在捕捉中國(guó)服務(wù)不足的養(yǎng)老服務(wù)市場(chǎng)中未被滿足的需求，專注于在市中心為高齡長(zhǎng)者(即80歲以上)及照護(hù)需求更為迫切的老年人(如行動(dòng)不便、慢性疾病及認(rèn)知障礙的人士)提供可負(fù)擔(dān)的綜合性服務(wù)。

在服務(wù)內(nèi)容方面，公司主要提供醫(yī)養(yǎng)結(jié)合服務(wù)及康養(yǎng)服務(wù)，此外，其健康養(yǎng)老服務(wù)包括養(yǎng)老設(shè)施及配備中醫(yī)(TCM)服務(wù)的養(yǎng)老公寓。

報(bào)告期內(nèi)，公司主要透過(guò)旗下的醫(yī)療養(yǎng)老結(jié)合設(shè)施及其他護(hù)理設(shè)施網(wǎng)絡(luò)提供養(yǎng)老服務(wù)。除機(jī)構(gòu)服務(wù)外，公司亦提供社區(qū)及居家養(yǎng)老服務(wù)。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料：截至2025年9月30日，在全國(guó)醫(yī)養(yǎng)結(jié)合床位占總床位的比例；川渝地區(qū)醫(yī)療養(yǎng)老結(jié)合設(shè)施的數(shù)量；及川渝地區(qū)醫(yī)養(yǎng)結(jié)合床位的數(shù)量方面，公司在中國(guó)專業(yè)民營(yíng)連鎖養(yǎng)老企業(yè)中排名第一。

另外，同報(bào)告還披露，在全國(guó)80歲以上入住長(zhǎng)者占比方面，公司在中國(guó)專業(yè)民營(yíng)連鎖養(yǎng)老企業(yè)中排名第二。此外，在醫(yī)療養(yǎng)老結(jié)合設(shè)施的數(shù)量及醫(yī)養(yǎng)結(jié)合床位的數(shù)量方面，公司同樣排名第二。

報(bào)告期內(nèi)，公司收入由2023年的4.885億元增加23.8%至2024年的6.048億元，并由截至2024年9月30日止九個(gè)月的4.484億元增加22.0%至截至2025年9月30日止九個(gè)月的5.472億元。

公司毛利亦由2023年的1.06億元增加33.0%至2024年的1.41億元，并由截至2024年9月30日止九個(gè)月的1.1億元增加11.9%至截至2025年9月30日止九個(gè)月的1.231億元。

于2023年及2024年以及截至2024年及2025年9月30日止九個(gè)月，公司毛利率分別為21.7%、23.3%、24.5%及22.5%。

而錦欣康養(yǎng)做成“高齡養(yǎng)老一哥”，也離不開(kāi)資本的助力。

^{來(lái)源：錦欣康養(yǎng)招股書(shū)}

IPO前，公司累計(jì)完成了8輪融資，主要投資方包括達(dá)風(fēng)私募、四川省健康養(yǎng)老投資、成都錦江投資、德鑫智慧康養(yǎng)有限合伙以及奧博資本(OrbiMed)。

錦欣康養(yǎng)在招股書(shū)中坦言，其投資的所得款項(xiàng)用于發(fā)展及營(yíng)運(yùn)本公司的業(yè)務(wù)，包括但不限于成立及運(yùn)營(yíng)醫(yī)療養(yǎng) 老結(jié)合設(shè)施，如成都龍泉驛錦欣老年病醫(yī)院有限公司及成都錦欣九九樂(lè)慈養(yǎng)老服務(wù)有限公司，以及收購(gòu)上海國(guó)松集團(tuán)及香港安老院舍。

報(bào)告期內(nèi)公司收入增長(zhǎng)，主要是由于錦欣康養(yǎng)透過(guò)收購(gòu)香港安老院舍及上海國(guó)松集團(tuán)擴(kuò)張業(yè)務(wù)，以及現(xiàn)有養(yǎng)老設(shè)施營(yíng)運(yùn)的提升。

不過(guò)，值得一提的是，奧博資本的進(jìn)場(chǎng)頗具“突擊”色彩。

就在遞表前夕，奧博資本于2月7日剛完成了對(duì)錦欣康養(yǎng)的B-1輪、B-2輪投資，累計(jì)投入4000萬(wàn)美元(約合2.8億元)，讓后者的投后估值較2021年增長(zhǎng)了88％至17.66億元。

IPO前，錦欣投資合計(jì)控制公司約68.60%的股權(quán)，奧博資本持股17.09％，為第二大股東。

“行業(yè)一哥”增收不增利，賺的還沒(méi)分的多

然而，錦欣康養(yǎng)的銀發(fā)經(jīng)濟(jì)故事雖好，亦存在隱憂。

^{來(lái)源：錦欣康養(yǎng)招股書(shū)}

最顯而易見(jiàn)的是，2024年全年收入同比增長(zhǎng)23.8%至6.05億元，年內(nèi)利潤(rùn)也大幅增長(zhǎng)49%至4031萬(wàn)元，但到了2025年前九個(gè)月，卻開(kāi)始出現(xiàn)了增收不增利的情況。

2025年前三季度收入雖同比增長(zhǎng)22%至5.47億元，但期內(nèi)利潤(rùn)卻同比大幅下滑31%至2611萬(wàn)元。

另外，到了2025年前三季，穩(wěn)定提升的毛利率也出現(xiàn)了轉(zhuǎn)折點(diǎn)，較去年同期下降了2個(gè)百分點(diǎn)。

究其原因，或許跟公司的支出不斷提升相關(guān)。

2023年至2024年及2025年前三季，公司的收入成本分別為3.82億元、4.64億元、4.24億元，2024年及2025年前三季同比增速達(dá)21.47％和25.44％。

此外，同期，公司行政開(kāi)支分別為0.67億元、0.81億元和0.77億元，增速分別為21％和40％。

由此可見(jiàn)，到了2025年前三季，公司的收入成本和行政開(kāi)支的同比增長(zhǎng)均超過(guò)于同期的營(yíng)收增速。

而盈利能力下滑的同時(shí)，公司的投資支出也在進(jìn)一步提升。

^{來(lái)源：錦欣康養(yǎng)招股書(shū)}

2025年前三季度，錦欣康養(yǎng)的投資凈流出為1.89億元，已是同期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流0.59億元的3.2倍，亦高于融資活動(dòng)所得的0.86億元，直接使得同期的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物減少凈額達(dá)0.44億元。

這或說(shuō)明，面對(duì)快速的規(guī)模擴(kuò)張期，錦欣康養(yǎng)經(jīng)營(yíng)造血能力下滑、投資支出擴(kuò)大，同時(shí)外部融資支持力度有所減弱，亟需上市募資輸血。

然而，值得注意的是，在多重壓力之下，錦欣康養(yǎng)卻還在大額分紅。

據(jù)招股書(shū)，2024年公司一家附屬公司宣派股息8200萬(wàn)元，2025年前九個(gè)月該附屬公司再度宣派股息1550萬(wàn)元。

而2024年和2025年前三季，錦欣康養(yǎng)的凈利潤(rùn)分別為4031萬(wàn)元和2611萬(wàn)元，意味著同期累計(jì)分紅達(dá)到了凈利潤(rùn)的1.47倍，賺的還沒(méi)分的多。

回望2019年，錦欣生殖敲響港交所的鑼鼓，一時(shí)風(fēng)光無(wú)兩，發(fā)行首日開(kāi)盤上漲超一成，市值一躍達(dá)到240億港元，然而，時(shí)至今日，其市值不到67億港元，較巔峰蒸發(fā)了近92％。

作為“錦欣系”的第二個(gè)IPO，踏上赴港之路的錦欣康養(yǎng)也將迎來(lái)一場(chǎng)硬仗。